輔仁葯業併購起底:開藥集團78億估值背後神秘推手天下現金網

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  這宗78億元的併購能否最終成行,取決於標的公司的信披及盈利能力是否符合新的監管要求。

  在2015年A股市場的重組大軍中,輔仁葯業(600781.SH)也幸運地搭上了末班車。天下現金網-天下運動網九州菲律賓直營娛樂城

  2015年12月21日,輔仁葯業公布重組方案,公司擬以16.50元/股非公開發行4.56億股,並支付現金約3.2億元,合計作價78.5億元的價 格,收購大股東輔仁集團等14名交易對方所持的開封製藥(集團)有限公司(下稱“開藥集團”)100%的股權,同時以不低於16.50元/股非公開發行募 集配套資金不超過53億元。天下現金網-天下運動網九州菲律賓直營娛樂城

  對於輔仁葯業而言,此次交易無異於“蛇吞象”之舉。天下現金網-天下運動網九州菲律賓直營娛樂城

  截至2015年9月末,輔仁葯業總資產為11.28億元、歸屬於母公司股東的所有者權益為3.50億元;開藥集團總資產則為67.64億元,歸屬於母公司股東的所有者權益為35.36億元,其資產規模明顯超越上市公司。

  輔仁集團表示,輔仁葯業的本次資產重組將避免輔仁葯業與輔仁集團內部的同業競爭,交易完成後,輔仁葯業將在醫藥領域實現集約化經營,規模優勢將進一步顯現。作為輔仁集團的資本運作平台,整合后的輔仁葯業盈利能力有望得到較大提升。

  然而,自公告重組方案已經過去了大半年的時間,輔仁葯業的重組程序仍停留在有待回復中國的反饋意見上,重組能否最終成行還是未知數。

  6月17日,輔仁葯業收到證監會出具的反饋意見通知書,要求輔仁葯業就有關問題做出書面說明和解釋,並在30個工作日內提交書面回復意見。

  證監會提出的反饋意見包括開藥集團評估增值率、開藥集團股權轉讓、開藥集團最近三年高管變動情況、開藥集團主營產品銷售情況、開藥集團應收賬款及周轉率、開藥集團關聯交易等多達33個問題。

  7月25日,輔仁葯業發布公告稱,由於開藥集團的財務報告審計基準日為2015年12月31日,截至目前已超過6個月有效期,因此,本次反饋意見回復涉 及對開藥集團的財務資料予以補充更新,公司預計無法在30個工作日內完成相關審計工作和反饋意見回復,待開藥集團相關審計工作完成並更新相關申請材料后, 公司將不遲於2016年9月15日向證監會提交反饋意見的書面回復及相關材料。

  在證監會明確加強對併購重組監管的背景下,2016年以來已有多家上市公司併購重組未獲通過,主要癥結就在於標的公司盈利能力具有較大不確定性或信息披露不符合規定。

  就輔仁葯業本次併購而言,標的公司開藥集團的盈利能力、償債能力及資產周轉能力均低於可比上市公司平均水平,且存在股權轉讓頻繁、高管人員變動、遭受到 行政處罰、研發依賴關聯方等問題,併購重組能否最終成行,亦取決於開藥集團的盈利能力及信息披露是否符合新的監管要求。

  開藥集團78億估值背後神秘的金元百利

  此次重組,輔仁葯業擬向輔仁集團、平嘉鑫元、津誠豫葯、萬佳鑫旺、鼎亮開耀、克瑞特、珠峰基石、領軍基石、錦城至信、東土大唐、東土泰耀、佩滋投資、海洋基石、中歐基石共14名交易對方發行股份及支付現金購買其合計持有的開藥集團100%的股權。

輔仁葯業併購起底:開藥集團78億估值背後神秘推手

  材料顯示,本次評估採用收益法和資產基礎法對交易標的價值進行評估,最終選取收益法估值作為評估結果。截至評估基礎日2015年12月31日,開藥集團收益法評估值為78.09億元,評估增值53.41億元,評估增值率為216.42%,評估增值率較高。

  重組公告顯示,此次重組第二大交易方為平嘉鑫元,其中,深圳市思道科投資有限公司為平嘉鑫元的執行合伙人,上海金元百利資產管理有限公司(下稱“金元百利”)為平嘉鑫元的有限合伙人。

  調查發現,在此次重組前,金元百利曾為開藥集團進行了三期專項資產管理計劃,分別是:2013年12月19日證監會備案,金元惠理·平安專項資產管理計 划;2014年3月29日證監會備案,金元惠理·開藥二期專項資產管理計劃;2014年6月11日證監會備案,金元百利開藥三期專項資產管理計劃。

  而在2014年5月之前,金元百利的原名就是上海金元惠理資產管理有限公司。

  證監會曾在2014年8月29日發布的“關於對部分證券公司、基金子公司違規開展資產管理業務行為進行處理的情況通報”中指出,包括金元百利在內的3家 基金子公司存在委託不具有基金銷售資格機構銷售資產管理產品、進行有失公允的關聯交易、重要信息未及時向投資人披露等違規行為,並對其採取責令整改、暫不 受理公司業務備案的監管措施,同時暫停管理失責的母公司的業務申請,並對母子公司的相關責任人員採取了認定不適當人選、出示警示函等監管措施。

  據調查,在金元惠理·平安專項資產管理計劃中,輔仁集團曾做出回購承諾:若開藥集團2013年、2014年凈利潤未達到5.5億元及6.5億元,則輔仁 集團對資管計劃給予現金補償;若於2015年12月31日之前,開藥集團未能實現在A股整體上市,資管計劃有權要求輔仁集團回購其股權。

  在金元惠理·開藥二期專項資產管理計劃中,輔仁集團亦做出承諾回購:若開藥集團2014年凈利潤未達到約定目標6.5億元的95%,則輔仁集團對有限合 伙企業給予現金補償;若於2015年12月31日之前,開藥集團未能實現在A股整體上市,資管計劃有權要求輔仁集團回購其股權。

  然而,開藥集團2013年、2014年凈利潤並未達到一期資產管理計劃5.5億元及6.5億元的約定目標;2014年凈利潤也未達到二期資產管理計劃6.5億元的95%即6.18億元的約定目標。

  根據承諾,輔仁集團應進行現金補償,進而資管計劃按照佔有限合夥企業的資金比例獲得相應的現金補償。

  就在開藥一期(2013年12月19日證監會備案)之後,開藥二期(2014年3月29日證監會備案)、三期(2014年6月11日證監會備案)專項資 產管理計劃前後,紅杉聚業、紅杉開藥、光控投資、優歐弼、盤古天成等一些原始投資方逐漸退出開藥集團。同時,包括平嘉鑫元、津誠豫葯、萬佳鑫旺等本次重組 預案的交易方在內的一些投資方進入開藥集團。

  而截至2015年12月31日,開藥集團並未實現在A股整體上市,從公開信息中並未發現相關股權的回購行為,至於是否進行了私下現金補償或者其他協商,從公開信息來看也不得而知。

  但從此次重組交易對方的股權追溯上發現,金元百利持有以下本次重組的交易對方的股份:包括平嘉鑫元(股權穿透至金元惠理平安專項資產管理計劃)、萬佳鑫 旺(金元惠理開藥二期專項資產管理計劃)、津誠豫葯(股權穿透至金元百利開藥三期專項資產管理計劃),或者能夠驗證上述猜測。

輔仁葯業併購起底:開藥集團78億估值背後神秘推手標的資產估值作價較高

  2013年10月至2014年11月,開藥集團共發生七次股權轉讓(按照工商變更登記時間),輔仁集團四次受讓股權,三次對外轉讓股權,經過上述股權轉讓,輔仁集團持股比例從35.53%上升至48.26%,對應開藥集團總體估值低於本次交易估值。

  輔仁集團先後四次受讓股權,第一次發生於2013年10月,以12億元受讓必康製藥持有開藥集團的5946.84萬元,摺合20.18元/股,以開藥集團2012年度財務數據計算,市凈率和市盈率分別為2.07倍和12.40倍。

  第二次發生於2014年3月,輔仁集團以6.53億元受讓紅杉聚業、紅杉開藥、光控投資、優歐弼持有的開藥集團2555.89萬元出資,摺合 25.15-25.82元/股,以開藥集團2013年度財務數據計算,市凈率和市盈率分別為2.07-2.13倍和10.46-10.74倍。

  第三次發生於2014年4月,盤古天成將其持有開藥集團90.20萬元出資轉讓予輔仁集團,轉讓價款為2323.10萬元,摺合25.75元/股,以開藥集團2013年度財務數據計算,市凈率和市盈率分別為2.12倍和10.71倍。

  第四次發生於2014年8月,宏晟創投、優歐弼、光控投資、紅杉開藥、紅杉聚業、盤古天成、浙商基金將其各自持有的開藥集團出資轉讓予輔仁集團,合計出 資額3536.15萬元,轉讓對價為9.63億元,股權轉讓價為25.88-27.71元/股,以開藥集團2013年度財務數據計算,市凈率和市盈率分別 為2.13-2.28倍和10.76-11.52倍。

  期間,輔仁集團還先後三次轉讓開藥集團股權。

  第一次發生於 2014年1月,輔仁集團將其持有的開藥集團4759.84萬元出資以11.13億元轉讓予平嘉鑫元、鼎亮開耀、珠峰基石、海洋基石、中歐基石、領軍基 石;第二次發生於2014年6月,輔仁集團將其持有的開藥集團1598.16萬元、2138.29萬元出資分別以3.74億元、5億元轉讓予萬佳鑫旺、津 誠豫葯。

  前兩次股權轉讓價相同,摺合23.38元/股,以開藥集團2013年度財務數據計算,市凈率和市盈率分別為1.93倍和9.72倍。

  第三次發生於2014年11月,輔仁集團將其所持開藥集團1029.40萬元出資轉讓予錦城至信、佩滋投資、東土泰耀、東土大唐,轉讓總價為2.69億元,摺合26.09元/股,以開藥集團2013年度財務數據計算,市凈率和市盈率分別為2.15倍和10.85倍。

  從以上資料不難發現,2014年1月、6月,輔仁集團對外轉讓開藥集團股權時的每股作價低於2014年3月、4月受讓時的每股股價,高買低賣的原因何在?是否是在履行之前資產管理計劃的回購承諾?

  此次重組,開藥集團估值78.09億元,根據開藥集團2015年財報,2015年度歸屬於母公司股東的凈利潤為6.12億元;截至2015年12月31 日,歸屬於母公司股東的所有者權益為31.99億元,以此計算,市凈率和市盈率分別為2.44倍和12.76倍,均高於2013年10月至2014年11 月的股權轉讓的估值比率。

  同時,隨着頻繁的股權變動,開藥集團董事、高級管理人員最近三年也隨之發生了變動,證監會也注意到了這一點,並在反饋意見通知書中要求輔仁葯業補充披露董事、高級管理人員變動的具體原因,以及是否存在潛在糾紛。

輔仁葯業併購起底:開藥集團78億估值背後神秘推手應收賬款快速增長

  截至2015年年末,開藥集團應收賬款餘額為14.13億元,較上年增長20.98%,高於當年營業收入的增長速度。輔仁葯業稱,開藥集團應收賬款增加主要是受業務規模的影響。

  2013年至2015年,開藥集團當年年末應收賬款餘額占當年營業收入比例均在32%以上,應收賬款複合增長率為15.97%,同期營業收入複合增長率為13.59%。

  應收賬款增速大於營業收入增速,主要系開藥集團在業務規模迅速擴張的同時,為更好地鞏固和拓展市場,給予核心客戶和重點客戶較長的信用期,一定程度上導致了應收賬款增長較快。

  2013年、2014年、2015年,開藥集團應收賬款周轉率分別為3.54次、3.56次、3.43次,可比同類上市公司均值分別為7.09、 7.30、6.81,開藥集團應收賬款周轉率低於同行業可比上市公司平均水平,上市公司解釋稱主要系近年來開藥集團業務發展速度較快所致。

  2013年、2014年及2015年,開藥集團營業收入分別為31.06億元、35.72億元、40.07億元,2014年、2015年同比增長 15.02%、12.18%,高於可比上市公司同期收入增速(2014年、2015年平均同比增長1.20%、2.58%)。開藥集團業務規模迅速擴張的 同時,在應收賬款管理方面給予合作時間較長、規模較大、信用較好的客戶較長的信用期,導致應收賬款周轉天數較長,應收賬款周轉率較低。

  償債能力低於行業均值

  2013年-2015年,開藥集團的流動比率、速動比率保持穩定,但均低於同行業可比上市公司平均水平。

  從流動比率看,開藥集團分別為1.53、1.44、1.38,可比上市公司均值分別為2.40、1.82、2.46;從速動比率看,開藥集團分別為1.21、1.03、1.00,可比上市公司均值分別為1.43、1.06、1.30。

  上市公司解釋稱,“報告期內,開藥集團主營業務收入快速增長,開藥集團進行了較大金額的廠房車間建設、機器設備改造等長期資產投資,如新固體製劑車間建 設項目、粉針劑車間建設項目、GMP改造工程項目等,而同時負債主要為應付票據、應付賬款、其他應付款等流動負債,因此,開藥集團流動比率和速動比率相對 較低。由於開藥集團經營性現金流穩定,應收賬款、應收票據的資產質量較高,流動比率偏低並不會對公司持續經營能力或短期償債能力造成影響。”

  此外,開藥集團資產負債率在2013年、2014年、2015年期間分別為47.76%、46.89%、50.46%,高於47.76%、41.80%、33.08%的行業平均值。

  上市公司解釋稱,“主要系開藥集團為非上市企業,主要依靠債權融資。開藥集團在業務規模不斷增長、營運資金需求量逐年增大的同時,通過加強財務管理,提高資產使用效率使資產負債率控制在安全、合理的水平,既充分利用了財務槓桿擴大了生產經營規模,又保證了償債能力。”

  盈利能力並不突出

  開藥集團主要生產粉針劑、片劑、原料葯、水針劑、口服液五種劑型的產品,報告期內開藥集團主要劑型產能利用率較高。

  材料顯示,報告期內,開藥集團固定資產餘額在2013年年末為12.43億元,2014年年末、2015年年末分別為20.25億元、23.86億元,2014年、2015年增長幅度分別為62.98%、17.81%。

  在產能方面,開藥集團最近三年只有粉針劑、片劑、口服液的產能有所增加,其他產品類別產能基本維持不變。

  其中,粉針劑產能利用率在2013年至2015年分別為67.34%、43.23%、64.66%。奇怪的是,粉針劑在2014年產能利用率不充分的情況下,產能卻從2013年的3.5億萬支增加到5.1億萬支,產能增加31.37%。

  開藥集團主要產品銷量情況顯示,2013年至2015年,次硝酸鉍片、香丹注射液、生脈飲口服液等主要產品在報告期內銷量明顯下降,以香丹注射液為例,其銷量由2013年的6133.08萬盒迅速降至2015年的3289.52萬盒,銷量幾近腰斬。

  同時,開藥集團華中、華東地區合計銷售收入占年營業收入比例在2013年、2014年、2015年分別為63.66%、68.06%、70.18%,銷售收入具備較明顯的地域特徵。

  2013年至2015年,開藥集團的綜合毛利率分別為35.00%、36.74%、35.45%,2015年綜合毛利率較上年有明顯的下滑,而可比同行 上市公司綜合毛利率均值則分別為38.40%、38.14%、43.34%,2015年綜合毛利率較上年卻有明顯的提升。

  開藥集團綜合毛利率不僅低於行業平均水平,且變動趨勢與行業相反,這至少在一定程度上說明開藥集團的盈利能力並不突出。

輔仁葯業併購起底:開藥集團78億估值背後神秘推手研發依賴關聯方

  開藥集團與關聯方存在着擔保、採購、研發支出等大量的關聯交易。

  其中,從2014年9月至2015年8月,開藥集團累計為大股東輔仁集團及關聯方提供擔保金額3.77億元。

  此外,開藥集團每年還與關聯方發生藥品、原材料、煤、酒以及研發等關聯交易,而研發支出佔據了關聯交易的大部分支出。

  開藥集團2013年、2014年、2015年的研發支出金額分別為4123.55萬元、452.8萬元、3418.05萬元,占當年研發費用比例分別為 41%、5%、28%,開藥集團通過關聯方進行的研發支出占當年研發費用比例較高,在醫藥研發方面對關聯方存在一定的依賴。

  下

  宋河酒業與上市擦肩而過

  2015年10月23日,輔仁葯業重大資產重組繼續停牌公告中顯示,“本次交易擬購買資產尚未最終確定,初步意向為開藥集團、宋河酒業等輔仁集團的主業資產。”

  但在經過三個月的停牌之後,輔仁葯業公布的整體上市計劃顯示,與10月23日公告相左的是,輔仁集團旗下的宋河酒業並不在重組之列。這也就意味着,宋河酒業與資本市場又一次擦肩而過。

  是什麼原因致使重組標的發生變化,使得輔仁集團將宋河酒業從定增預案中剔除呢?

輔仁葯業併購起底:開藥集團78億估值背後神秘推手財務狀況不樂觀

  以整個白酒行業的情況進行考察,2003年以來,在政務消費、商務消費及大眾消費的共同驅動下,白酒企業經歷了量價齊升的黃金十年。2012年,政策對 “三公”消費的限制使得白酒行業再次進入新一輪的調整。截至2015年11月,雖然白酒行業整體產量仍處於歷史高位,但增速明顯放緩。

  同時,與A股市場的同業競爭對手相比,宋河酒業的品牌及經營也並無實質性優勢。

  從營業收入規模來看,宋河酒業近年來維持在14億元左右,與(600702.SH)相近;從凈利潤看,宋河酒業從2012年高峰時的2.31億 元降至2015年的1.7億元,2015年凈利潤高於(000799.SZ)、(600199.SH)、(600559.SH)、 沱牌捨得等三線白酒上市公司,但顯著低於(002304.SZ)、(000596.SZ)、(600809.SH)等二線白酒上 市公司;從凈利潤率看,宋河酒業2014年為9.74%,在二、三線白酒上市公司中居於中游水平。

  綜上所述,宋河酒業自身凈利潤同比增長、凈利潤率、收入規模等與同行業白酒企業相比並無優勢,公司資質最多相當於目前A股市場的二、三線白酒企業。

  目前,宋河酒業的營業收入、凈利潤、凈利潤率等財務指標與其在2012年的表現相比已有一定程度的下降,加之白酒行業正在經歷的政策調整,其業績發展已經渡過了黃金期。

  此外,宋河酒業當前資金壓力較大,通過資產不斷抵押借款。據調查得知,從2014年11月4日至2015年8月13日,宋河酒業通過以原酒、散酒為抵押物陸續對外融資借款7次,涉及金額8.253億元。

  遭遇高盛減持

  高盛是最先聯姻宋河酒業的資本方。2009年年底,高盛與宋河酒業簽署了投資協議,高盛聯合深圳市平安創新資本投資有限公司(下稱“平安創新資本”)共 計劃投資5億元,從輔仁集團購入宋河40%的股權。當時正是白酒行業逐漸步入頂峰時期。2012年9月,喀什中盛創投有限公司(下稱“喀什中盛”)與高盛 簽訂的股份轉讓協議,收購高盛所持有的宋河10%的股份。

  而在投資宋河以前,高盛曾在2008年通過兩次增資3.05億元和斥資 5000萬元購買(603589.SH)老股東的股份,持有口子窖25.27%的股份,成為第一大股東。高盛一直持有口子窖股份並推進其在2015 年6月29日上市,截至2015年11月份,高盛仍是其大股東。從回報率來看,高盛投資口子窖8年獲利超過15倍。

  可以看出,高盛對於白酒行業的投資是有整體布局的。不過,高盛對宋河酒業的這筆投資並沒有全部堅守並等待宋河酒業上市,而是在白酒行業進入調整期前夕進行了減持。

  高盛減持可能基於以下兩個方面的考慮:以當時的宋河酒業的業績來看,未來可能無法獲得預期的業績增長;高盛對於其上市前景不十分看好。

  高盛和平安創新資本在2010年花5億元入股宋河酒業,當時的估值是12.5億元。2012年上海新梅(600732.SH)入股,給予宋河酒業的估值 是27億元。如果按照宋河酒業2015年1.7億元凈利潤來計算的話,參照二級市場白酒股22.66倍的市盈率行業中值,其估值為38.52億元。

  假設高盛不減持股份,高盛和平安創新資本仍持股40%,估值15.41億元,那麼回報率是308.18%,與口子窖的表現相比,宋河酒業回報率顯著低於口子窖。而且,基於宋河酒業目前的經營狀況,高盛可能對於其未來的業績增長也不看好。

  儘管相比口子窖,高盛對宋河酒業的投資可能難以獲得同等收益,但倘若後者能夠順利上市,高盛依然能夠享受二級市場為其帶來的資本溢價。因此高盛的減持更進一步表現出其對宋河酒業上市前景的不看好。

輔仁葯業併購起底:開藥集團78億估值背後神秘推手*ST新梅支持乏力

  作為宋河酒業股東方的,截至2015年10月23日輔仁葯業首次公布重組預案時,財務狀況堪憂並面臨退市的風險。

  2013年2月,上海新梅從大股東興盛集團收購其所持有的喀什中盛100%股權,交易價格為2.73億元,間接收購了宋河酒業10%的股權。按照有關收 購條款,若宋河酒業無法在2015年12月18日前完成A股上市,則上海新梅有權要求宋河酒業大股東輔仁集團以年利率12%的價格回購宋河酒業5%的股 權。

  若宋河酒業此次捆綁上市成功,那麼作為宋河酒業的持股方需有12個月的鎖定期,鎖定期內不得出售股份進行套現,而正處於急需資金周轉的*ST新梅將是難以接受的。

  而且,中國白酒行業目前仍處於調整時期,加上大盤的下行風險也較大,即使宋河酒業成功上市,在鎖定期結束后,股權投資收益還是具有較大不確定性。

  若宋河酒業無法上市,根據與輔仁集團的對賭協議,*ST新梅將獲得1.87億元的回購款項來緩解其目前的資金壓力,並有望暫時緩解退市風險。

  綜上所述,*ST新梅更可能選擇不支持本次宋河酒業進入資本市場,同時觸發與輔仁集團的對賭協議。

輔仁葯業併購起底:開藥集團78億估值背後神秘推手被舉報國資流失之嫌

  據報道,2007年,宋河酒廠申請破產,在此之前的2002年7月15日,輔仁集團旗下的宋河酒業與宋河酒廠簽訂財產租賃合同,前者租賃後者大部分的廠房、設備及其他相關設施,這就為此後雙方曠日持久的權屬紛爭埋下了伏筆。

  因為是租賃,所以宋河酒業和宋河酒廠之間的產權關係一直沒法理順,這就既制約了宋河品牌的做強、做大,又妨礙了宋河酒廠面對市場產生“免疫”和“自健”的功能發揮。2005年以來,鹿邑縣啟動宋河酒廠的破產工作。據估算,截至2007年,整個改制費用需要2億元以上。

  對此,有關方面曾寄希望宋河酒業能“慷慨接盤”。但面對如此高的價碼,輔仁集團董事長朱文臣曾表態稱,宋河酒廠破產與否與宋河酒業無關,假如宋河酒廠資產拍賣,宋河酒業“有可能去參加競拍,也有可能不去”。但最後,宋河酒業仍以低成本控制了宋河酒廠。

  2015年9月中旬,輔仁集團前高管邱雲樵之妻武嬌嬌在公開的舉報信中稱,輔仁集團控股人朱文臣侵吞國有資產,盜用“宋河糧液”商標,從而造成國有資產流失。儘管這些舉報沒有得到官方的明確表態,但很可能會影響其上市的速度。

  綜上所述,儘管輔仁集團放棄宋河酒業上市會影響其定增方案的整體估值並觸發對賭協議,但宋河酒業的上市很有可能不被看好並受到多方的干擾而被延緩或終 止,從而影響輔仁集團的融資計劃。考慮到輔仁集團目前的資金鏈狀況及二級市場增發的窗口期,將宋河酒業剔除出本次重組計劃而單獨將開藥集團上市,可能是最 優解決方案。

  作者工作單位為北京聯辦旗星風險管理顧問有限公司

  本刊特約作者 呂笑顏/文

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  本刊特約作者 路漫漫/文

  (300023.SZ)是創業板第一批上市公司,上市前兩年業績暴增,但上市后迅速變臉,2012年、2013年更是連續兩年虧損。神奇的是,2014年卻實現營業收入9075.03萬元,實現凈利潤1571.48萬元,有驚無險地躲開退市。天下現金網-天下運動網九州菲律賓直營娛樂城

  2015年,寶德股份收購完成慶匯租賃有限公司(下稱“慶匯租賃”)90%的股權,形成了自動化業務、環保工程設計與施工業務、融資租賃業務三大板 塊。當年實現營業收入3.33億元,同比增長266.69%,實現凈利潤5360.47萬元,同比增長241.11%,取得歷史以來最好的成績。業績如此 驚艷,在於從2015年6月開始,寶德股份的合併報表增加了慶匯租賃。慶匯租賃2015年6-12月實現營業收入19774.54萬元,約佔公司營業收入 的59.42%;實現凈利潤6274.20萬元,占公司凈利潤的117.05%。天下現金網-天下運動網九州菲律賓直營娛樂城

  2016年7月13日,寶德股份發布業績預告:2016年半年度盈利3750萬元-3950萬元,同比增長427%-455%。主要原因還是在於合併了慶匯租賃的財務數據。天下現金網-天下運動網九州菲律賓直營娛樂城

  這將是寶德股份業績最好的上半年,從業績來看,寶德股份憑藉著慶匯租賃已經翻身,走在績優成長股的道路上,從“醜小鴨”變成了“白天鵝”。然而,諸多疑點表明,寶德股份有可能成為黑天鵝。

  毛利率猶如過山車

  2014年跨界之前,寶德股份一直專註於石油鑽采自動化產品及服務。2014年,“石油鑽采自動化產品及服務”營業收入8425.38萬元,同比暴 增90.84%,毛利率38.57%,同比暴增166.90%,表現出非常強勁的發展勢頭。然而,2015年,這一業務僅實現營業收入3327.94萬 元,毛利率30.38%。

  2009年至2013年,原油價格平均值為歷史最高,油價的高企促使全球勘探開發支出連續四年增長,2013年更是創下歷史新高。

  作為寶德股份大客戶的、、中海油勘探開發支出也持續增加,同行業的上市公司紛紛因此而受益,號稱行業領先的寶德股份卻一直走下坡 路。2010年至2013年,其營業收入分別為6589.73萬元、7844.94萬元、6368.44萬元、4471.85萬元,凈利潤分別為 1300.70萬元、810.27萬元、-1178.30萬元、-1105.41萬元。

  2013年已是1995年來油氣發現最少的一年,而且近年來,發現新油氣田,特別是新油田的難度越來越大。2014年下半年,高企的油價突然崩盤, 全球的勘探開發支出下降,中石油2014年首次大幅削減支出,、中海油也紛紛跟進,而寶德股份卻在2014年突然爆發,究竟是為了保殼展現的高超財 技,還是真的迎來了第二春?

  嵌入式一體化採油管理控制系統是寶德股份2011年首次推出的新產品,當年實現營業收入4019.76萬元,佔比51.24%,毛利率 37.14%。但2012年營業收入只有805.05萬元,暴降79.97%,毛利率23.86%。2013年營業收入1874.54萬元,同比暴增 161.2%,但毛利率反而只有14.58%。2014年營業收入4885.05萬元,毛利率又飆升至52.93%。其中2014年上半年營業收入 3077.47萬元,毛利率41.46%;下半年營業收入1807.58萬元,毛利率高達74.25%。到了2015年上半年,實現營業收入944.13 萬元,同比下降69.32%,毛利率56.28%。2015年年報並沒有單獨披露相關營收。

  為何嵌入式一體化採油管理控制系統的毛利率既可以低至14.58%,又可以飆升至74.25%?無論上游還是下游,寶德股份都沒有多大的話語權,也沒有多大提價能力,而成本方面也沒有多少下降的空間,在2014年虧損即退市的關鍵時刻,毛利率如此逆天,實在令人驚奇。

  而號稱“未來必將成為公司發展的新引擎,給公司帶來穩定、持續的收益”的傳統業務“石油鑽采自動化產品及服務”,在2015年莫名其妙地邊緣化 了。這塊業務2013年及之前貢獻了100%的營業收入,即使到了2014年,貢獻的營業收入也高達92.84%,但2015年只有10%。2015年上 半年實現營業收入為2580.03萬元,到下半年只有747.91萬元。

  寶德股份號稱“寶德技術服務世界”,但技術服務帶來的收入並不多,公司已經將重點轉到金融行業,如果沒有慶匯租賃,2015年寶德股份又要虧損了。

  筆者曾在《寶德股份真相》(刊發於《證券市場周刊》2014年第75期)一文中,質疑寶德股份涉嫌造假上市。在本次保殼中,寶德股份依然財技了得。

  神奇的華陸環保

  2014年11月,寶德股份以6000萬元的價格購買陝西華陸化工環保有限公司(下稱“華陸環保”)60%的股權。

  華陸環保成立於1997年3月,註冊資本1500萬元,主營環保工程設計與施工。2013年實現營業收入、凈利潤分別為367.12萬元、 28.55萬元,2014年1-8月實現營業收入、凈利潤分別為1754.96萬元、174.24萬元。無論是營收規模還是業績,華陸環保都是很迷你,寶 德股份給予1億元的估值,甘當冤大頭?其實不然,華陸環保2014年的盈利預測為1185.76萬元,主要是因為它以前簽訂、目前正在履行的訂單以及 2014年新簽訂的訂單集中在三四季度,因此凈利潤也將集中在下半年釋放。從業績承諾來看,寶德股份反而顯得非常精明。

  但是,華陸環保為何發展十幾年之後突然在2014年一飛衝天?華陸環保2014年固定資產原值只有47.45萬元,其中電子設備38.95萬元,運 輸設備8.5萬元。固定資產如此少的公司,又靠什麼在2014年完成1185.76萬元的凈利潤,難道環保公司無需固定資產投資嗎?2015年及2016 年的業績承諾,華陸環保又靠什麼完成?

  盈利預測以華陸環保正在履行的或將要履行的重大合同為依據。截至2014年11月17日,華陸環保共有5份重大合同。合同總金額為15666萬元, 其中新疆奎山寶塔石化有限責任公司(下稱“寶塔石化”)金額為14810萬元,佔比95.20%。以華陸環保的規模,能拿下這一巨額合同簡直就是奇迹。

  雖然2013年華陸環保與寶塔石化簽訂了金額巨大的協議,但在簽約后的6個多月里,寶塔石化貢獻收入並不多,2013年華陸環保實現營業收入只有 367.12萬元。到了2014年,華陸環保絕大部分的收入來自寶塔石化。而當年,華陸環保實現營業收入、凈利潤分別為6169.68萬元、 1052.51萬元,順利完成當年的業績承諾。2014年末,寶塔石化尚欠貨款4796.11萬元。2015年,雙方的合作出現了問題。寶德股份在 2015年半年報表示:“截至目前,該項目確認銷售收入5527萬元。由於業主對主生產工藝單元進行升級優化設計,目前項目施工處於等待設計確認狀態。” 到了2016年第一季報依然如此。

  地方領導留言板(http://liuyan.people.com.cn/thread.php?tid=3588446) 的信息顯示,寶塔石化員工已經向公司所在地奎屯市的市委書記投訴寶塔石化拖欠100多名員工2015年11月至2016年4月的工資。員工還表示,“找奎 屯市勞動檢查大隊反映,結果不了了之,我們實在是沒法子了,在新疆半年多一點錢都沒有掙到,求書記為我們做主,幫我們討回工資,也希望這樣的事情別再發 生!”

  如果寶塔石化真的連員工的工資都發不出去,那麼華陸環保的應收賬款估計也很難收回。2015年年末,寶塔石化還欠1656.11萬元。華陸環保對寶 塔石化欠款計提了165.61萬元壞賬準備。現在的關鍵問題是,在2016年最後一年的業績承諾期,如果華陸環保還沒有收回這筆欠款,那麼該怎樣處理?這 筆欠款發生的壞賬損失究竟是由華陸環保原股東承擔,還是上市公司承擔?

  雖然寶塔石化的項目進行不下去,但2015年1月,華陸環保與內蒙古(集團)高科技股份有限公司簽訂包頭華美硫酸銨廢水處理EPC項目合 同,合同總金額9633.44萬元。2015年10月,華陸環保與文水縣人民政府簽訂文水縣胡蘭鎮工業聚集區污水收集處理廠PPP項目合同,合同總金額 5785.58萬元。

  2015年,華陸環保主要靠着包鋼稀土的項目實現營業收入10015.71萬元,實現凈利潤1543.05萬元。

  從2014年到2015年,華陸環保都是主要依靠一位大客戶就完成業績承諾。如果不出意外,2016年,華陸環保再依靠一位大客戶,最後一年的業績承諾也會順利完成。

  跨界收購慶匯租賃

  寶德股份2015年又進行一次跨界併購。此次收購的慶匯租賃成立於2001年7月,是2013年11月獲商務部批准的第10批內資融資租賃業務試點企業。

  2013年12月,慶匯租賃完成了焦作市中宸高速公路有限公司(下稱“中宸高速”)項目的投放審批程序,並於在當月收到了中宸高速支付的顧問諮詢費 1500萬元(含稅),確認顧問諮詢收入1456.31萬元。這樣的效率實在太高了。慶匯租賃2013年全年支付給職工以及為職工支付的現金為3.8萬 元,並沒有拖欠工資。金融行業是高薪行業,3.8萬元,慶匯租賃2013年到底有多少職工?

  慶匯租賃於2014年2月與盟科投資控股有限公司(下稱“盟科投資”)簽署《融資租賃合同》,約定慶匯租賃以售後回租方式向盟科投資(租賃資產為盟 科投資擁有的位於北京市朝陽區的48套房產)提供融資15000萬元,租期12個月。慶匯租賃於2014年2月6日向盟科投資支付了15000萬元。

  中宸高速、盟科投資與慶匯租賃有着千絲萬縷的關係。盟科投資與中宸高速曾分別持有豐匯租賃有限公司86.67%和13.33%股權。而豐匯租賃與慶 匯租賃都曾經是中植系的公司。盟科投資項目已於2014年11月19日終止。中宸高速項目已於2014年12月9日終止,根據慶匯租賃與中宸高速的合同約 定,提前終止合同,不退還已收取的顧問諮詢費。中宸高速的幫忙恰到好處。所以,在慶匯租賃開張之際,有了中宸高速在2013年的這一大單以及盟科投資 2014年的大單,相當於給了慶匯租賃敲開資本市場的利器。

  此前,(002425.SZ)2014年1月與慶匯租賃的股東重慶冠銘嘉盟投資中心(有限合夥)、重慶昊誠拓天投資有限公司簽訂相關協議,擬收購慶匯租賃46%的股權。後於當年9月終止該協議。

  2014年8月,重慶中新融創投資有限公司(下稱“重慶中新融創”)以30330萬元受讓慶匯租賃90%股權。2014年10月,寶德股份和重慶中 新融創簽署協議,擬向重慶中新融創發行股份及支付現金購買慶匯租賃90%的股權,同時向健和誠投資、趙敏、李柏佳、何平、中經瑞益等五名對象非公開發行股 票募集配套資金。本次交易最終交易價格為67500萬元。

  2015年6月,寶德股份完成收購慶匯租賃90%的股份,在業績突飛猛進的情況下,寶德股份的債務風險也急劇增加。2014年12月末,慶匯租賃總 資產餘額為12.37億元、負債總額8.61億元,資產負債率69.59%。2015年12月末,慶匯租賃總資產餘額為36.37億元,負債總額 31.87億元,資產負債率87.61%。而寶德股份資產總額從2014年年末的5.01億元膨脹至2015年年末的45.57億元,同期,負債總額從 1.51億元膨脹至35.09億元。

  慶匯租賃的神秘客戶

  根據慶匯租賃盈利預測報告,2014年8-12月擬投放的項目及收益率情況如表1所示。

  2014年8-12月,慶匯租賃新增投放項目3個,共新增投放金額60290萬元。實際投放金額和收益率情況如表2所示。

  2014年8-12月,慶匯租賃超額完成了盈利預測的營業收入目標,但實際投放項目、投放金額和收益率水平與盈利預測存在差異。

  寶德股份2014年10月28日簽署相關協議,慶匯租賃在2014年11月、12月就發生如此重大的變化,實在有些匪夷所思。另外,公告解釋稱,“天津軋鋼和湘潭九華項目與預測項目的顧問諮詢費率基本相當”,這明顯違背事實。

  天津軋鋼投放金額3億元,顧問諮詢費3000萬元,年顧問諮詢費率2%。而預測中客戶1的投放金額5億元,顧問諮詢費2250萬元,年顧問諮詢費率 0.90%。天津軋鋼的投放金額比預測客戶1少了40%,但顧問諮詢費卻高出了33.33%,年顧問諮詢費率高出了1倍多。拉薩盛運投放金額10870萬 元,顧問諮詢費870萬元,年顧問諮詢費率8.00%;而預測中客戶2的投放金額20000萬元,顧問諮詢費700萬元,年顧問諮詢費率1.17%;投放 金額減少了45.65%,顧問諮詢費增加了24.29%,年顧問諮詢費率暴增了近7倍。這些客戶又為何甘願做這樣的冤大頭呢?慶匯租賃收的顧問諮詢費越 高,往往意味着風險越大。以天津軋鋼而言,其所處的行業早已一片哀鴻,整個行業的償付能力不容樂觀。

  根據審計報告,慶匯租賃2014年實現營業收入11376.05萬元,凈利潤6545.03萬元,扣除非經后的凈利潤為6366.25萬元,超額完成了年度承諾業績。

  2013年及2014年,慶匯租賃共確認了六筆顧問諮詢收入(稅後)。2013年:12月中宸高速1456.31萬元。2014年:5月華寶汽車 31.82萬元、7月大連特鋼2,820.51萬元、11月拉薩盛運820.75萬元、12月天津軋鋼2830.19萬元、12月湘潭九華824.43萬 元。2014年上半年,慶匯租賃經營慘淡,到了下半年,生意好得離奇。

  如果慶匯租賃沒有拉薩盛運、天津軋鋼、湘潭九華這些客戶在11月、12月合計貢獻61.07%、4475.37萬元的顧問諮詢收入,是不可能完成業 績承諾的,高價賣給上市公司的可能性也變得微乎其微。2014年6月-12月慶匯租賃實現營業收入10348.28萬元、凈利潤為5937.46萬元。 2015年6-12月,實現營業收入19774.54萬元,凈利潤為6274.20萬元。2015年6月-12月營業收入同比翻番,但凈利潤都幾乎沒有增 加,由此可見,神秘客戶在2014年發揮的作用巨大。

  2016年4月,寶德股份擬發行股票募集6.62億元,其中4.5億元用於增資慶匯租賃開展融資租賃業務。以慶匯租賃約10%的融資成本計算,上市 公司此舉相當於每年給慶匯租賃送上約4500萬元利潤。有這樣的大力支持,慶匯租賃完成業績承諾也變得更加輕鬆。而這一資金支持或許只是一個開頭而已。

  火中取栗風險大

  如果從資產負債率及風險來看,寶德股份的風險急劇放大。慶匯租賃實際風險遠遠超過預期。在公告中,慶匯租賃預計將通過無追索權保理為新增的三位客戶 提供資金,也就是說,慶匯租賃無需承擔風險來做穩賺不賠的業務,但實際上,慶匯租賃通過有追索權保理來獲得資金。從原計劃的無風險到承擔風險,慶匯租賃的 風險急劇增加。

  慶匯租賃是典型的收益在前,風險在後。由於一開始就收取大量的顧問諮詢費,其業績看起來非常好看,但至於投放資金是否收回,往往是幾年之後的事情。且存在業績承諾期限,承諾過後,如果資金收不回,那麼所有損失將由上市公司承擔。

  筆者認為,慶匯租賃的顧問諮詢費應該與投放資金構成一個業務總體,顧問諮詢費應該按照投放資金的期限進行分攤,而不應該在獲取時就一次性確認為當期損益。

  目前,慶匯租賃就面臨投放資金無法收回的危險。

  2014年7月,慶匯租賃為大連特鋼以售後回租方式提供融資5億元,租期5年,按約定收取相關手續費3300萬元(含稅)。但作為幫助慶匯租賃完成 2014年業績承諾的第二大功臣大連特鋼,現在處境不佳。大連特鋼母公司東北特殊鋼集團有限責任公司(下稱“東北特鋼”)2015年度第一期超短融募集說 明書顯示:東北特鋼集團大連特殊鋼有限責任公司未結清信貸信息中,墊款3筆,餘額7394.78萬元,關注類存在2筆信用證,餘額21660萬元;已結清 信貸信息中,墊款66筆,金額68679.78萬元,關注類存在9筆貸款、7筆貿易融資、2筆保理、1筆票據貼現、1筆銀行承兌匯票和2筆信用證;對外擔 保信息中,公司存在11.95億元關注類保證擔保。

  東北特鋼推遲並至今未公告2015年年報。但從其2014年年報可以看出,長期應付款中應付慶匯租賃47500萬元。按照5年期計算,即使按期還款,慶匯租賃還應收大連特鋼4億元以上。從目前的情況來看,慶匯租賃收回剩餘投放資金的可能性非常小。

  但中植系無需擔心這樣的風險。寶德股份以16.67元/股向重慶中新融創發行股票2294.54萬股,又進行10股送15股后,股票數量變成 5742.95股,以8月5日收盤價22.06元計算,市值高達12.67億元,扣除當初的成本,重慶中新融創賺取近10億元。即使以後慶匯租賃無法完成 業績承諾,重慶中新融創穫利會有所減少,但依然是暴利。

  聲明:本文僅代表作者個人觀點;作者聲明:本人不持有文中所提及的股票

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三問康躍科技跨界收購:何來估值飆升?天下現金網

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  本刊實習記者 申佳平/文

  (300391.SZ)主營內燃機渦輪增壓器產品的研發、製造及銷售,於2014年8月1日登陸創業板,不料上市第二年業績就開始變臉,2015年營業利潤告負,同比大降161.22%。天下現金網-天下運動網九州菲律賓直營娛樂城

  主營業務承壓,康躍科技7月16日發布關聯交易預案修訂稿,擬作價9億元以發行股份與支付現金相結合的方式購買羿珩科技(835560.OC)100%的股權,溢價高達267.54%。天下現金網-天下運動網九州菲律賓直營娛樂城

  然而,在新三板掛牌剛滿半年的羿珩科技與康躍科技主營業務迥異,營業狀況也剛剛變好。2013年和2014年,羿珩科技扣非后凈利潤均為大額負值,2015年亦不及1400萬元。此外,《證券市場周刊》記者還發現羿珩科技應收賬款餘額較大,且增長較快,賬齡較長。天下現金網-天下運動網九州菲律賓直營娛樂城

  因此,此次高溢價的關聯交易是否能讓康躍科技順利跨界玩轉光伏市場,仍需打上三個問號。

  何來估值飆升?

  根據預案修訂稿,截至2016年3月31日,羿珩科技全部股東權益的預估值為9億元,賬面凈資產為2.45億元(未經審計),預估增值約6.55億元,增值率為267.54%。

  對於為何身處傳統產業的羿珩科技估值大增,康躍科技在公告中表示看好智能裝備製造行業,認為羿珩科技擁有較強的產品研發能力和豐富的客戶資源,同時對於羿珩科技布局美國市場充滿期待。

  康躍科技對於標的公司的盈利能力似乎深信不疑,但《證券市場周刊》記者發現其2015年的歸屬母公司股東凈利潤不足2000萬元,2014年僅為549萬元,2013年甚至大幅虧損4722萬元。

  2014年、2015年和2016年一季度,羿珩科技的毛利率分別是23.42%、33.34%和37.64%,凈利率分別為7.40%、11.79%和12.20%,公司盈利能力逐年提升。

  預案修訂稿中,康躍科技將博碩光電(831019.OC)列為可比對象。2015年和2016年上半年,博碩光電的毛利率分別是49.24%和60.77%,凈利率分別達到28.35%和35.91%。相比之下,博碩光電的毛利率和凈利率高於羿珩科技1倍以上。

  2014-2015年及2016年一季度,羿珩科技主營業務收入佔比分別為69.29%、97.68%和99.34%。

  預案修訂稿中,羿珩科技對於未來五年主營業務的預測中多了新項目“太陽能光伏組件”,新業務源於2015年羿珩科技美國全資子公司SunSpark 與美國SolarMax公司的合作。根據雙方於2016年5月簽訂的《光伏組件購銷協議》,SolarMax從協議生效之日起三年內向SunSpark采 購150兆瓦的太陽能光伏組件,合同總金額達到1.13億美元。

  但是,《證券市場周刊》記者發現,即使加上了新項目,羿珩科技對於未來5年的主營業務毛利率預測也是逐年下降的,其中2016年4-12月為 27.05%,比1-3月直降10個百分點,2017-2020年更是逐年下降,分別為26.04%、24.29%、23.70%和23.42%。

  此外,根據預案修訂稿,這次交易對方之一王楠不僅是翼珩科技的股東,同時還是康躍科技的董事,另一交易對方北京興源投資管理有限責任公司也是由王楠擔任董事長和總經理,因此,這次收購構成關聯交易。

  應收賬款逐年增長

  預案修訂稿顯示,2015年羿珩科技主營業務收入較2014年增長124.83%;2016年僅1-3月,羿珩科技的營業收入就達到8143萬元,比2014年全年還多482萬元。

  但是,《證券市場周刊》記者發現羿珩科技應收賬款卻在加速膨脹,使得公司營收增長的含金量大打折扣。

  2014-2015年及2016年一季度末,羿珩科技的應收賬款餘額分別為5876萬元、8279萬元和1.09億元,占當期期末資產總額的比重分 別為25.53%、25.98%和30.53%,已計提的壞賬準備分別為2626萬元、2246萬元和2497萬元。2015年末,羿珩科技應收賬款同比 增長率達到48.90%。

  此外,《證券市場周刊》記者發現,羿珩科技1年以內(含1年)的應收賬款佔比較高,2014年、2015年和2016年1-3月賬齡在1年以內(含 1年)的應收賬款分別為2264萬元、4069萬元和6759萬元,佔比分別為38.53%、49.15%和61.97%;同時,其賬齡超過5年的應收賬 款增速較快,2014年僅159萬元,2015年增長到535萬元,增幅達到236.23%,2016年3月31日再次飛速增長至1212萬元,較 2014年和2015年分別增長662.40%和126.79%。

  對於逐年增長的應收賬款,康躍科技表示,雖然羿珩科技主要客戶多為國內大型光伏企業,客戶信譽較好,但是如果不能及時回收應收賬款,將對羿珩科技的經營產生不利影響。

  此外,通過對比羿珩科技的年報和本次收購預案,《證券市場周刊》記者發現兩份公告的客戶數據有不一致的現象。

  羿珩科技在新三板公布的年報顯示,2015年其第一大客戶為上海鴻騫貿易有限公司,銷售額為2810萬元,但本次預案修訂稿披露的第一大客戶卻變成 了晶科能源控股有限公司,銷售額為2976萬元。而晶科能源在羿珩科技2015年年報中是第二大客戶,銷售額為2207萬元,比預案修訂稿中少了769萬 元。

  無獨有偶,常熟阿特斯陽光電力集團在兩組數據中都是2015年第三大客戶,可是在2015年年報和本次收購預案中的銷售額卻大相徑庭,分別是1497萬元和2502萬元,相差超過1000萬元。

  短短半年,羿珩科技前五大客戶的信息前後不一致,數據出現“雙版本”,實在令人不解。

  光伏產能過剩?

  羿珩科技和康躍科技要共同面對的還包括光伏行業產能是否過剩的爭論。

  羿珩科技的主要業務為智能裝備產品,主要就是太陽能光伏組件封裝設備。2016年以來,中國出現了因政策調整帶來的新一輪產能擴張和光伏搶裝熱潮,對光伏封裝設備企業是重大利好。

  《證券市場周刊》記者梳理收購預案發現,2013-2015年光伏行業逐漸復蘇,中國新增光伏裝機容量分別達11.3GW、10.5GW和15.13GW,截至2015年年底,累計裝機容量達43.18GW,居世界第一。

  美國SPV Market Research早就預測,2015年全球太陽能光伏組件的產能可以達到60GW,同比2014年增長約7%。也就是說,預測中全球70%以上的光伏產能在中國。

  自“十三五”以來,國家以“清潔低碳高效可持續發展”為基調,積極推動光熱發電。“十三五”期間光伏的裝機目標為150GW。

  然而,僅2016年上半年,中國光伏發電新增裝機規模超過20GW,再創新高。這種“中國速度”實在讓人對未來的產能過剩感到擔憂。

  中國光伏行業協會秘書長王勃華近期接受訪問時表示,考慮到當前的實際情況,無論是傳統能源還是可再生能源,“十三五”期間的規劃目標都將適當調低。

  目前看來,國內光伏企業集中擴張和增加項目,出現產能過剩和供需不平衡似乎是在所難免的。

  此外,光伏企業的技術成本普遍偏高,來自政府的財政補貼成了目前光伏企業賴以生存的重要基石。因此,補貼政策的收緊自然讓光伏企業如臨大敵。

  繼2012年美國對中國的光伏產品進行“反傾銷、反補貼”后,2013年6月,歐盟的“雙反”政策對中國光伏產業可以說是雪上加霜,很多國內的光伏企業不同程度遭遇海外客戶拖欠賬款的情況,有的還不幸破產。

  在行業狀況如此惡劣的情況下,本次交易的原股東仍然承諾羿珩科技2016-2018年實現扣非后凈利潤分別不低於5000萬元、6700萬元和8800萬元。

  如果實現業績對賭,羿珩科技在未來3年的凈利潤將比2015年分別增長146%、230%和333%,可謂飛速發展。

  這不禁讓人疑問,是什麼因素會讓屬於傳統製造業的羿珩科技拿到267.54%的估值溢價,又承諾在未來幾年節節增長呢?康躍科技又如何“迎難而上”面對現實呢?對於上述種種疑問,截至發稿,《證券市場周刊》記者沒有得到康躍科技方面的任何答覆。

  然而,也有聲音認為光伏行業是此消彼長的,甚至“過剩”也並非全是壞事。

  賽迪智庫電子信息產業研究所副所長王世江表示,對於光伏產業而言,從現在這個時點看,產能確實大於市場需求,但是光伏市場需求仍在快速擴大,現在過 剩並不代表以後也過剩;如果非要說是“過剩”,那也應該是叫做“成長中的過剩”或“階段性過剩”,表現為高端產能不足,低端產能過剩。

  他認為,市場經濟本身就是過剩經濟,只有適度過剩才會引入競爭,促使產品價格快速下降,進而才能讓消費者享受到更多價廉物美的產品;有品牌、有技術且有實力的企業2016年普遍呈現供不應求的局面,因此並不需要談過剩色變,市場機制自然會給產業進行糾偏。

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明家聯合收購標的毛利率奇高 估值暴增盈利畫餅天下現金網

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  本刊記者 李超/文

  7月30日,明家聯合(300242.SZ)發布收購草案,擬以發行股份和支付現金相結合的方式,作價6.06億元和4.03億元,分別收購北京小 子科技股份有限公司(下稱“小子科技”)86.50%的股權和無錫線上線下網絡技術有限公司(下稱“無錫線上線下”)90%的股權;交易完成後,兩家標的 公司將成為上市公司全資子公司;同時,還將募集配套資金4億元用於本次交易的現金對價。天下現金網-天下運動網九州菲律賓直營娛樂城

  明家聯合主營移動互聯網廣告業務和搜索引擎廣告業務,上市公司表示,通過本次交易,將完善移動數字營銷產業鏈,增強業務協同和盈利能力,提升公司綜合競爭力,推動公司長期發展戰略規劃穩步執行。天下現金網-天下運動網九州菲律賓直營娛樂城

  儘管信心十足,但《證券市場周刊》記者發現,相較上市公司之前購買部分股權時的估值,僅僅一年時間,標的公司估值暴增;同時,標的公司毛利率增速異常,高於同行業水平;而超高的業績承諾,似乎也只是一紙空談。天下現金網-天下運動網九州菲律賓直營娛樂城

  估值暴增

  截至評估基準日2016年4月30日,小子科技100%的股權評估值7.02億元,賬面凈資產5012萬元,增值率1300.56%;無錫線上線下 100%的股權評估值4.48億元,賬面凈資產3523萬元,評估增值率1171.51%。高估值背後,標的公司在短短一年時間內,身價也是暴漲。

  草案顯示,小子科技成立於2014年10月,註冊資本100萬元,2015年8月明家聯合參股,以貨幣形式出資2700萬元,獲得了小子科技13.5%的股權,彼時小子科技總體估值還僅為兩億元,不到一年時間,其估值上漲兩倍以上。

  無錫線上線下同樣如此。2012年9月,無錫線上線下成立,註冊資本1000萬元,2016年3月,原股東融譽投資將其所持有的標的公司10%的股權以1700萬元轉讓給了明家聯合,彼時無錫線上線下總體估值僅為1.7億元,不到半年時間,其身價同樣有着接近兩倍的上漲。

  對於兩次購買股權估值前後差距較大,上市公司表示,明家聯合與小子科技商議參股時,交易對方承諾2015年7月-2016年6月、2016年7月-2017年6月實現的凈利潤分別不低於2000萬元和4000萬元,經過一年運作,標的經營狀況良好,盈利能力大幅提升。

  同樣,明家聯合首次購買無錫線上線下股權始於2015年底開始商議,當時承諾2016-2018年凈利潤分別不低於2210萬元、2873萬元和 3735萬元,本次交易標的承諾凈利潤提升,考慮到兩次交易的時間和背景、行業發展前景及無錫線上線下經營狀況和成長性等方面綜合因素,造成兩次參股價格 存在差異。

  如果說業績承諾的大幅提升帶來了標的公司估值上漲,那麼其所做出的高額業績承諾又有多大把握實現呢?

  盈利畫餅

  草案顯示,小子科技是一家互聯網廣告公司,業務範圍覆蓋主流移動廣告各類投放模式,主要包括網盟推廣、精品推廣和程序化投放三大類。原股東承諾,小子科技2016-2018年實現扣非后凈利潤分別不低於5000萬元、6500萬元和8000萬元。

  無錫線上線下則是一家移動信息服務提供商,主要為電商、中小企業等提供各類短信服務,包括信息驗證、用戶通知以及會員提醒等信息。原股東承諾,無錫線上線下2016-2018年實現扣非后凈利潤分別不低於3500萬元、4600萬元和6000萬元。

  儘管給出了一份不菲的業績承諾,但兩家標的公司完成業績承諾的能力卻讓人懷疑。草案顯示,2014-2015年及2016年1-4月,小子科技的營 業收入分別為139萬元、6224萬元和4356萬元,扣非后凈利潤分別為7萬元、754萬元和1145萬元;無錫線上線下營業收入分別為4395萬元、 8316萬元和3066萬元,扣非后凈利潤分別為485萬元、1598萬元和781萬元。

  不難發現,2016年前四個月,小子科技和無錫線上線下實現扣非后凈利潤僅分別為1145萬元和781萬元,占其2016年全年業績承諾的比例僅為 22.9%和22.31%;也就是說,要完成業績承諾,兩家標的公司需要在2016年剩餘的三分之二時間內完成將近80%的業績標準。

  《證券市場周刊》記者向上市公司詢問標的公司業務是否存在季節性特徵,以及標的公司實現當年業績承諾的具體依據,截至發稿尚未得到回復。

  除去業績承諾外,無錫線上線下所從事的移動短信服務行業盈利並不穩定,前景值得商榷。

  2015年,(002123.SZ)併購深圳市夢網科技股份有限公司,根據當時的併購草案,夢網科技2013年和2014年營業收入分別為 4.38億元和5.89億元,凈利潤分別為2898萬元和1.03億元,業績承諾2015年實現扣非后凈利潤不低於1.64億元。其中,移動信息即時通訊 服務業務收入分別為4.16億元和5.65億元,佔總營收比例分別為95.15%和95.89%。

  榮信股份2015年年報顯示,夢網科技2015年全年實現營業收入9.91億元,同比增長68.18%;實現凈利潤2.31億元,同比增長123.23%。這份漂亮的成績單,可以說大幅超額完成了業績承諾。

  但是,《證券市場周刊》記者發現,在榮信股份年報的分類產品收入中,移動信息即時通訊業務的成績卻並不理想。年報顯示,其當年最新並表的移動信息即時通訊服務收入僅為3.87億元,也就是說相較2014年,夢網科技在該項業務上的營業收入實際上下降了31.50%。

  (300399.SZ)同樣主營行業移動信息服務業務,根據Wind系統數據,2013-2015年,其該項業務營業收入分別為1.85億 元、1.30億元和1.50億元,2014年和2015年均未超過2013年的收入水平。而在該項業務佔總收入95%左右的情況下,京天利 2013-2015年扣非后凈利潤分別為4374萬元、3174萬元和2382萬元,同比分別下降32.91%、27.44%和24.96%,連續三年下 滑。

  危局之下,不知道無錫線上線下能否獨善其身。

  毛利率異常

  草案顯示,小子科技程序化推廣業務是其利用自身研發的柚子系列平台產品,為廣告主以及優質媒體資源提供高效對接,達成較為精準的廣告投放效果;程序 化推廣方式能夠實現對廣告主目標用戶的精準定位,具有投放可控、效果可適時跟蹤等特點。報告期內,小子科技該項業務保持較高的毛利率水平和較快的業務增長 態勢,是未來業務發展的重點方向。

  作為2015年新開發的重點業務,財報顯示,2015年和2016年1-4月,小子科技程序化推廣業務收入分別為970萬元和2090萬元,佔總營 收比例分別為15.59%和47.98%,毛利率分別為60.19%和60.74%。通過對比,《證券市場周刊》記者發現,其該項業務毛利率遠超同行業公 司。

  新三板上市公司新數網絡(834990.OC)同樣從事該項業務,其主要基於程序化購買的WiseDSP平台,提供互聯網廣告實效推廣服務以及相關技術服務,並對廣告效果進行實時檢測和優化,以幫助廣告主達到精準營銷的目的。

  Wind數據系統顯示,2013-2015年,新數網絡營業收入分別為7473萬元、1.46億元和1.69億元,扣非后凈利潤分別為166萬元、 768萬元和1420萬元。其中,互聯網廣告推廣業務營業收入分別為7450萬元、1.45億元和1.56億元,其該項業務毛利率分別只有15.62%、 16.79%和16.23%。在營收規模大於小子科技程序化推廣業務的情況下,新數網絡該項業務毛利率僅在16%左右,小子科技該項業務60%的毛利率不 知從何而來。

  無錫線上線下的毛利率同樣存在疑問。草案顯示,2014-2015年及2016年1-4月,其毛利率分別為22.07%、29.05%和 38.66%;可以看出,報告期內,無錫線上線下毛利率水平持續上升。上市公司表示,報告期內,其業務銷售單價保持平穩,而在成本端,由於保持輕資產高周 轉的運營模式,人均產出較高,運營成本未隨銷售規模上升而大幅提高。

  根據榮信股份併購夢網科技的草案,2012-2014年,夢網科技移動信息即時通訊服務業務毛利率分別為34.32%、32.21%和 33.49%,同樣是收入規模大幅變化且收入規模遠大於無錫線上線下的情況下,夢網科技毛利率穩定在33%左右,無錫線上線下毛利率的巨幅變化或許將為未 來盈利埋下隱患。

  而另一家從事同類業務的公司京天利,其毛利率還呈大幅下降趨勢,2012-2015年,京天利該項業務毛利率分別為60.43%、50.04%、48.52%和31.51%。

  明家聯合在草案中表示,受到業務體量、運營能力和客戶投訴率影響,無錫線上線下未來毛利率水平仍然存在不確定性,就無錫線上線下長期發展而言,隨着業務發展中運營商的多渠道化,可能導致其毛利率水平有所下降。

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恆大舉牌萬科後來者居上?野蠻人為何看上萬科天下現金網

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  本刊特約作者  大洋/文

  萬科事件演變至現在,已經紛擾許久。最新的8月9日的公告顯示,恆大地產集團有限公司持有(000002.SZ)股份已達5%,觸及舉牌線。天下現金網-天下運動網九州菲律賓直營娛樂城

  “野蠻人”為何看上萬科?天下現金網-天下運動網九州菲律賓直營娛樂城

  根據我預測的公司利潤,按現有的分紅率和市場要求的回報率5%來計算,合理股價區間在18-20元間。天下現金網-天下運動網九州菲律賓直營娛樂城

  在2015年發生的股災中,萬科股價曾跌至13元。過低的股價和股權結構是引來了野蠻人原因之一。另一個原因是金融市場和樓市的火爆,金融機構獲益 豐厚,成為實力強大的野蠻人。同時,我認為,現在中國的證券市場類似美國的德崇時代——垃圾債券(萬能險、P2P、理財產品和資管計劃)盛行、利率下跌與 企業估值躥升,引發併購的黃金時間也就順理成章。因此,就算寶能不搶,也會有第二個寶能、第三個寶能去搶,如後來者恆大。傳聞安邦也在增持。

  寶能近年業務發展很快,之所以會盯上萬科,主要是由於資產荒現象和萬能險業務的飛速發展所致。寶能買入首先是基於價值投資的。如果入駐只要要求保持 分紅能有5%收益率,它就不會失敗,如果能進一步謀求控股再資產重組將大獲全勝。至於2016年北上深房價大漲帶來的萬科估值進一步上升,未必是它能預計 到的。因此,我相信寶能剛開始只是想進行財務投資和尋求合作,事情開始發生變化應該是在遇到管理層的抵抗和拒絕之後了,這時恰好碰到股災發生,帶來了超級 機遇。

  寶能解釋投資是作為戰略財務投資者。有報道說其綜合持股成本約15-16元。基於40%分紅率,它的回報率也將達5%-6%左右。在目前利率水平下,這本身就是一筆很好的投資。如果能提高分紅率將會大幅提高回報率,並在將來退出時會有更高的股價空間。

  進入2016年,整個房地產行業繁榮,特別是北上深。萬科在上述地區有大量的土地儲備,其升值空間巨大。恆大也一定預見與萬科強強聯合帶來的美好故事,所以才進入這場“三國殺”。

  恆大的資金流動性可謂極為寬裕。據媒體報道,截至2015年年底,中國恆大與20家銀行有主要往來,取得授信總額2736億元,而該公司未動用銀行 授信額度達1545億元。雖然巨額的銀行授信並不能進入股市投資,但是其對於恆大主業的支撐,也可幫助後者在任何一場併購中沒有後顧之憂。

  誰說恆大控股萬科后,再收購恆大地產不可能?比如萬科用有良好信譽的低成本貸款收購恆大的永續債,也會增加不少收益,或者降低恆大的借債成本。  

  至於恆大是否能通過過橋貸款的幫助,成為大股東,我們不妨假設下:收購不超過30%的股份成為控股股東;假設收購價定在23-24元間,共約花上 700億元。恆大應有這個融資能力,比如寶能轉讓后本身就可以提供過橋貸款,加上其他銀行信託的貸款,然後整合兩家公司的資產。恆大的土地儲備更多,通過 剝離部分整合負債,在幾年內還上貸款應該不成大問題。當然也有很多人糾結恆大的負債,其實在銷量面前這個已經不成問題。碧桂園(02007.HK)上半年 回籠1000億元現金,那麼恆大難道不會有更多?而且,減少買地就足夠支付對價,好過去買下地王。

  整合對兩家公司的效益會帶來很多好處,特別是恆大。就算是收購不成立,作為財務投資者的恆大也可大大賺上一筆。

  我認為,寶能做出讓步的可能性較大,而國企的地位決定了華潤不可能以高價爭奪第一大股東位置,管理層接受恆大比寶能要好,在不構成要約收購的情況下 讓恆大當大股東是比較理想的狀況,各方在董事席位分配上達至納什均衡是完全有可能的。納什均衡是指博弈中這樣的局面,對於每個參與者來說,只要其他人不改 變策略,他就無法改善自己的狀況。在每個參與者都只有有限的策略選擇、並允許混合策略的前提下,納什均衡一定存在。

  如果事情能向著有利於各方利益的方向發展,這將會給今後的國企改革(混改)帶來一定的指引。

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鳳形股份主業不振尋轉型 業績加速下滑警惕整合風險天下現金網

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  本刊記者 王東嶽/文

  上市僅一年有餘的(002760.SZ)如今正面臨主業變副業的窘境。天下現金網-天下運動網九州菲律賓直營娛樂城

  8月5日,鳳形股份發布非公開發行預案,擬募集資金總額不超過11億元,用於無錫雄偉精工科技有限公司(下稱“雄偉精工”)股權收購項目,交易標的轉讓價格初步擬定為12.87億元,後者主要從事汽車零部件衝壓件生產及其自動化衝壓模具和精密模具的設計、製造。天下現金網-天下運動網九州菲律賓直營娛樂城

  定增預案中,鳳形股份表示,本次交易有助於公司開拓汽車零部件業務板塊,形成耐磨材料與汽車零部件製造並存的多元化產業結構,切實增強公司的盈利能力和可持續發展能力,從而持續回報全體股東。天下現金網-天下運動網九州菲律賓直營娛樂城

  然而,近年來,中國汽車行業整體增速明顯放緩,而此前鳳形股份並沒有經營汽車零部件製造業務的相關經驗。

  跨界經營常被認為是企業管理的大忌,鳳形股份所推崇的雙製造業板塊業務模式恐怕亦不容樂觀。

  業績加速下滑 轉型成必然

  主營業務難以為繼,上市公司往往會通過併購手段美化業績,但從成功上市到定增轉型,鳳形股份只堅持了一年時間。

  根據公開資料,鳳形股份主要從事耐磨材料的研發、生產和銷售,產品包括高鉻球段、特高鉻球段、低鉻球及襯板等,公司於2015年6月上市。

  上市時,鳳形股份曾表示,在可預見的未來,市場前景奠定了公司持續成長的基礎,公司將依託中國基礎工業持續發展,充分發揮公司高端耐磨新材料產品的性價比,從而提升公司盈利能力,保持良好的財務狀況。

  遺憾的是,2015年,鳳形股份實現營業收入4.17億元,同比下滑20.12%;扣非后凈利潤為1692萬元,同比下滑46.84%。

  2016年1-3月,鳳形股份實現營業收入4925萬元,同比下滑60.86%;扣非后凈利潤為-326萬元,同比下滑134.22%。

  2015年年報中,鳳形股份表示,公司下游水泥建材、冶金礦山等行業屬於周期性行業,2015年,受國內經濟下行、傳統行業去產能、去庫存、去槓桿 壓力加大等諸多因素影響,公司經營遇到困難與挑戰;受市場競爭加劇、產品毛利率和產品價格下降等不利因素影響,公司業績出現較大幅度下滑。

  經營環境突變似乎是導致鳳形股份業績劇變的元兇,但情況是否果真如此?

  需要指出的是,早在上市之前,鳳形股份的主營產品高鉻球段已量價齊跌多年,公司營業收入亦連續三年下滑。儘管報告期內,鳳形股份凈利潤相對平穩,但突飛猛進的應收賬款和日益下滑的存貨周轉率顯得公司業績頗有注水之嫌。

  根據招股書,2012-2014年,高鉻球段的銷售收入占鳳形股份主營業務收入的比重超過85%,是公司營收的主要來源。

  財務數據顯示,2012-2014年,鳳形股份高鉻球段銷量分別為7.03萬噸、6.62萬噸和6.18萬噸,年均下滑6.24%;售價分別為7962.13元/噸、7550.73元/噸和7218.31元/噸,年均下滑4.79%。

  報告期(2012-2014年)內,鳳形股份高鉻球段實現的營業收入分別為5.6億元、4.99億元和4.46億元,年均下滑10.76%;同期,公司營業收入金額分別為6.59億元、5.77億元和5.22億元,年均跌幅10.1%。

  根據招股書,2012-2014年,鳳形股份凈利潤金額分別為3832萬元、3956萬元和3715萬元,年均跌幅僅為1.54%。

  但報告期內,鳳形股份應收賬款賬麵價值分別為5572萬元、5899萬元和7763萬元,2014年同比增長31.88%;同期,鳳形股份存貨周轉率分別為3.25次/年、2.92次/年和2.85次/年,逐年下滑。

  標的業績增速有限

  根據定增預案,本次交易中,雄偉精工整體估值初步擬定為12.87億元,原股東承諾雄偉精工2016-2018年實現的凈利潤金額分別不低於1.15億元、1.25億元和1.35億元。

  財務數據顯示,2015年,雄偉精工的凈利潤為9037萬元。以業績承諾計算,2016年,雄偉精工凈利潤預期增長率高達27.25%。但需要投資者注意的是,2016-2018年,雄偉精工凈利潤預期複合增長率僅為8.34%。

  作為汽車產業鏈上遊行業,汽車零部件行業受汽車產業整體發展影響較大。

  定增預案中,鳳形股份表示,2000-2011年,中國整車產量從200餘萬輛增長至1841萬輛,複合增長率為21.98%;2011年至 2015年間,中國汽車年產量複合增長率為7.4%;2005-2015年,中國汽車銷量從575.8萬輛增長至2459.76萬輛,複合增長率為 15.63%,其中,2011年至2015年間中國汽車銷量複合增長率為7.37%。

  定增預案表示,在汽車行業和汽車零部件行業穩步發展的環境下,雄偉精工產品有着廣闊的市場空間;本次募集資金投資項目的實施將對公司經營業務產生積極影響、豐富及優化公司業務結構,有利於增強公司的可持續發展能力。

  但需要指出的是,自2013年以來,中國汽車產銷量增速正明顯放緩。

  統計數據顯示,2013年,中國汽車產銷量分別為2112萬輛和2198萬輛,同比增幅分別為9.54%和13.83%;2014年和2015年,中國汽車產量分別為2373萬輛和2450萬輛,汽車銷量分別為2350萬輛和2460萬輛。

  經統計,2013-2015年,中國汽車產量年均增速約為7.71%,其中2015年中國汽車產量同比增速僅為3.24%;同期,汽車銷量年均增速約為5.79%,其中,2015年中國汽車銷量同比增速僅為4.68%。

  同時,中國汽車流通協會發布的數據顯示,自2014年6月以來,中國汽車經銷商庫存預警指數及經銷商綜合係數長期處於預警線以上;截至2016年6月,中國汽車經銷商庫存預警指數為59.7%,經銷商綜合庫存係數為1.55,仍高於預警線。

  同行業上市公司中,(002328.SZ)同樣從事汽車衝壓件產品及衝壓模具的生產和銷售。

  財務數據顯示,2015年,新朋股份實現營業收入39.56億元,同比增長8.04%;扣非后歸屬上市公司股東的凈利潤金額為7741萬元,同比下 滑3.64%。2016年1-3月,新朋股份實現營收8.82億元,同比下滑17.73%;扣非后歸屬上市公司股東的凈利潤金額為533萬元,同比下滑 76.15%。

  警惕整合風險

  根據定增預案,本次非公開發行對象為不超過10名特定投資者,包括證券投資基金管理公司、證券公司、財務公司、保險機構投資者、資產管理公司、信託投資公司(以其自有資金)、合格境外機構投資者等符合中國規定和公司認定條件的法人、自然人或其他合格投資者。

  需要投資者注意的是,定增預案中,鳳形股份第一大股東及其一致行動人並未表現出參與定增之意。

  截至2016年8月,鳳形股份總股本為8800萬股,公司第一大股東陳曉直接持有股份1941.04萬股,佔比22.06%;同時,公司股東陳功 林、陳靜、陳也寒分別持有上市公司的股份1069.75萬股、752.88萬股和300萬股,股權佔比分別為12.16%、8.56%和3.41%。

  根據《一致行動協議》,公司第一大股東陳曉與上述三人構成一致行動人。截至2016年8月5日,陳曉及其一致行動人合計持有上市公司的股份4064萬股,占公司總股本比例約為46.19%。

  根據定增預案,本次非公開發行股份價格將不低於34.03元/股,發行股份數量不超過3232萬股,非公開發行完成後,新增股份占公司總股本的比例約為26.86%。這意味着,鳳形股份第一大股東及其一致行動人合計持有上市公司股份佔比將下降至33.77%。

  需要指出的是,本次非公開發行在實質上已滿足重大資產重組的若干條件,定增完成後,鳳形股份的股權關係值得關注。

  根據最新《上市公司重大資產重組管理辦法》徵詢意見稿,上市公司自控制權發生變更之日起60個月內,向收購人及其關聯人購買資產進行重大資產重組, 導致上市公司購買的資產總額、營業收入、凈利潤、凈資產占上市公司控制權發生變更的前一個會計年度經審計的合併財務報告期末資產總額、營業收入、凈利潤、 資產凈額的比例達到100%以上的,將構成借殼。

  資產負債表顯示,截至2016年3月31日,鳳形股份資產總計10.15億元。根據定增預案,本次交易中,雄偉精工整體估值為12.87億元,占上市公司總資產比例約為126.8%。

  同時,財務數據顯示,2015年,雄偉精工營業總收入為6.76億元,占鳳形股份同期營業收入的比重約為162.11%;同期,雄偉精工凈利潤為9037萬元,占鳳形股份同期凈利潤的比重為312.60%。

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森源電氣控股股東擬增持12億元 價格不高於25元/股天下現金網

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  發布控股股東擬增持公告,表示基於對公司價值的認可和未來發展的信心,森源集團計劃在未來六個月內(自2016年8月17日起),根據相關規定,通過系統允許的方式(包括但不限於集中競價和大宗交易)擇機增持公司股份,增持價格不高於25元/股,累計增持金額不超過12億元人民幣。

  森源集團承諾,在增持期間及法定期限內不減持其所持有的公司股份。天下現金網-天下運動網九州菲律賓直營娛樂城

  本次增持計劃前,公司實際控制人楚金甫先生持有公司168,240,256股股份,占非公開發行后公司總股本的18.10%,公司控股股東森源集團持有公司208,294,851股股份,占非公開發行后公司總股本的22.40%,森源集團控股子公司河南隆源投資有限公司持有公司91,929,600股股份,占非公開發行后公司總股本的9.89%,實際控制人楚金甫先生直接和間接合計控制公司50.39%的股份。本次增持計劃不會導致公司股權分佈不具備上市條件。天下現金網-天下運動網九州菲律賓直營娛樂城

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萬科距離退市紅線還差很遠 只有買到了總股本90%才有威脅天下現金網

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  傳萬科恐將面臨退市?距離退市紅線還多遠?

  經濟觀察報 – 彭友天下現金網-天下運動網九州菲律賓直營娛樂城

  今年以來,萬科遭遇了多方資本兇猛搶籌,實際流通籌碼大幅減少。不過,感性的認知替代不了法律法規的界定,萬科依然有足夠的籌碼供資本大佬競逐。天下現金網-天下運動網九州菲律賓直營娛樂城

  近日,一則“萬科或因流通盤不足而面臨退市”的消息在市場上廣為流傳。然而,根據證券法規的權威認定,這種擔憂或許只是杞人憂天,萬科距離退市紅線還差很遠。天下現金網-天下運動網九州菲律賓直營娛樂城

  8月15日,股再度強勢漲停,作為今年以來證券市場上的絕對明星公司,萬科遭遇了多方資本兇猛搶籌,實際流通籌碼大幅減少。不過,感性的認知替代不了法律法規的界定,萬科依然有足夠的籌碼供資本大佬競逐。

  《股票上市規則(2014年修訂)》指出,公司在交易所上市需滿足公開發行的股份要達到公司總股份的25%以上;股份總額超過4億元的,公開發行的比例不得低於公司總股本的10%。萬科當前的總股本為110億股,社會公眾持有的股份不得低於公司股份總數的10%。

  何為“社會公眾”?《上市規則》認定,社會公眾是指除以下股東之外的上市公司其他股東:持有上市公司10%以上股份的股東及其一致行動人;上市公司的董事、監事、高級管理人員及其關係密切的家庭成員,上市公司董事、監事、高級管理人員直接或者間接控制的法人或者其他組織。

  細查當前對於萬科持股量較大的股東,根據公開信息,截至目前,寶能系持股比例為25.4%;華潤集團持股15.24%;安邦保險持股7.01%;萬科管 理層實際控制的“金鵬計劃”與“德贏計劃”,合計持股佔總股本比例為7.79%;萬科工會持有萬科的股權比例為0.61%。此外恆大剛剛完成舉牌,持股 5%。

  需要指出的是,上次持股情況披露的時間不一,各方或許會做略微的增減,但對於全局的影響不大。

  根據《上市規則》的認定,上述可視為非社會公眾的股東,應當包括寶能、華潤,以及萬科高管實際控制的資管計劃,三方合計持股比例為49.04%。按照規矩,只有買到了總股本的90%才構成退市威脅,如此看來資本大佬們完全可以敞開來買。

  目前,萬科A股總市值約合2436億元人民幣,萬科H股總市值約合276億元人民幣。理論上,資本方可以再買入近40%股權,市值大約1084億元。

  至於安邦、恆大,雖然看似不會賣出,但實際上規則只對其買、賣的時間間隔做了規定,並未將其視為非社會公眾股東。恆大更是在權益變動報告書中稱,未來12個月內將根據情況,決定是否繼續增持或減持萬科。

  上海一位私募人士分析:“對於超級大盤股而言,市值往往達到1000億或2000億,單單依靠資金買到退市,難度很大。將數百億元投在一隻股票上面,非等閑人可為。”

  與大盤股不同,小盤股很容易一不留神就買到退市紅線,尤其在發生股權之爭的情況下。例如,總股本僅為2.26億,總市值60億元。由於上海寶銀 頻頻舉牌,截止 2015 年 12 月 9 日,新華百貨非社會公眾股的持股比例合計為 70.32%,這才是距離退市一步之遙。

  當然,證券法規所認定的社會公眾股東,與在實際交易中體現的實際流通盤,還是有所不同。雖然只有寶能、華潤、萬科資管計劃三家是非社會公眾,但從理論上來說,安邦、恆大、長期股東劉元生等,在一定時間內應當不會拋出萬科,這導致其實際流通盤進一步縮小。

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壹橋海參終止重大重組 半年業績降七成高管辭職天下現金網

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  新浪財經訊 8月16日消息,大連壹橋海參股份有限公司(下稱“壹橋海參”)今日公告稱,因重組資產的行業不確定性對業績有影響,公司終止籌劃重大資產重組。壹橋海參 今年上半年業績同比降七成,曾因一季度利潤大幅下滑等問題遭問詢。而終止重組的同時,其公司高管兼董事徐玉岩也提交了辭職報告。

  壹橋海參成立於2001年,2010年於深交所掛牌上市,主營業務為海珍品育苗、海參養殖以及加工等。今年3月16日,壹橋海參宣布因重大資產重組停牌,8月16日宣布終止籌劃重大資產重組。天下現金網-天下運動網九州菲律賓直營娛樂城

  對於終止重組的原因,壹橋海參給出的解釋是,因本次擬籌劃的重大資產重組涉及資產置換,重組標的資產為壕鑫互聯(北京)網絡科技有限公司(下稱“壕鑫互 聯”)和北京融信優貝網絡技術有限公司(下稱“融信優貝”)(兩者下稱“置入資產”)。由於置入資產所屬互聯網泛娛樂行業,行業具有一定的不確定性,會對 置入公司業績波動造成影響,因此終止籌劃重大資產重組。天下現金網-天下運動網九州菲律賓直營娛樂城

  據工商局資料,壕鑫互聯成立於2014年12月,註冊資本為1250萬元,主營業務有技術開發、技術服務以及技術諮詢等。融信優貝成立於2011年8月, 同樣經營技術開發、技術服務等業務。資料顯示,壕鑫互聯2016年1-4月期間,凈利潤為-750.88萬元,較2015年-563.42萬元下降 33.27%。天下現金網-天下運動網九州菲律賓直營娛樂城

  值得注意的是,壹橋海參近期公布的2016年第一季度報告並不令人滿意,因業績大幅下滑曾遭到深交所問詢。深交所在年報問詢函中追問公司2016年一季度和半年度業績下滑的主要原因,生產經營環境是否發生重大變化。

  據資料顯示,壹橋海參2016年第一季度實現營收2526.06萬元,同比下降57.71%。歸屬於母公司所有者的凈利潤為333.09萬元,同比下降 62.76%,預計2016年半年度凈利潤為0至2670.35萬元,同比下降50%至100%。而據壹橋海參最新公布的2016年半年報,公司上半年凈 利潤為1325.25萬元,同比下降75.19%。

  在宣布終止籌劃重大資產重組同時,壹橋海參也對外公示收到公司董事、副總經理、生產經營總監徐玉岩先生提交的書面辭職報告。此前6月份,公司獨立董事丁慧也因個人崗位變動原因辭職。

  另外,壹橋海參還披露了股東減持計劃,控股股東、實控人劉德群及其一致行動人劉曉慶及趙長松等三位股東,自08月22日起未來六個月內,通過大宗交易合計減持不超過1.44億股,占公司總股本的比例為15.1%。(新浪財經 李詩韻)

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恆大舉牌萬科有恃無恐 背後隱現三大“老闆”天下現金網

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  來源: 麵包財經

  恆大入局,成為萬科股權之爭的大變局,昨日再度漲停,復權股價創歷史新高。但在萬科上所花的百億資金,卻只是恆大買買買中的一碟小菜。在許老闆的賬單上,99.68億搶籌萬科,甚至都進不了前三甲。麵包財經扒了一下中國恆大(3333.HK)最近兩年的公告,晒晒恆大的不完全購物清單:天下現金網-天下運動網九州菲律賓直營娛樂城

恆大舉牌萬科有恃無恐 背後隱現三大“老闆”

  2015年以來,恆大已經完全進入買買買的狀態,這張不完全的“購物單”,耗資已經超過1000億,花不到一百億舉牌萬科,只是賬單上的一個零頭,如果拆分的稍微細一點,甚至連前五都進不了。天下現金網-天下運動網九州菲律賓直營娛樂城

  從發展、華人置業和信和置業等港資巨頭手中接項目買資產花了接近600億人民幣;入股並增資恆大人壽花掉接近130億;至於在身上花掉的45.6億充其量是餐后甜點。忙裡偷閒,恆大過去兩年多還斥資超過169億港元用於回購自家股票,位列港股回購榜榜首。至於在內地收購的其他房產項目、拍賣土地、順手入股恆騰網絡、包括此前買入股份,都還都不在榜單。天下現金網-天下運動網九州菲律賓直營娛樂城

  港股上市的中國恆大總市值不過800億港元左右。一年多時間揮灑千億,內地香港同時掃貨,恆大的錢從哪裡來?變身“大胃王”的恆大,“洪荒之力”源自何方?粗略數數,恆大背後站着三個隱形大BOSS,一個比一個給力。

  BOSS一:地方政府拍地王,恆大坐地數錢

  恆大負債並不低。財報顯示:2015年底恆大總負債高達6148.93億元,其中借款2969億,實際年利率9.59%,去年利息支出就超過195億。以凈借款計算的權益負債率高達93.5%。

  恆大在赴香港上市之前曾經備受現金短缺之苦,最終在鄭裕彤、劉鑾雄等港資大佬援手之下才順利渡過難關。不過去年以來飆漲的房價和層出不窮的地王,讓坐擁天量土地的恆大成了贏家,無懼財務報表上負債率和利息支出。

  以建築面積計算,截止2015年底,恆大共有1.56億平方米土地儲備,平均成本1173元/平方米。2015年恆大在一二線新增項目土地儲備投資額佔比高達75%。這些土地項目位於北京、深圳、南京、廈門等54個城市,新增土地的儲備成本為2045元/平方米。

  去年下半年以來,一二線城市房價暴漲,地王頻出。京、滬、深乃至南京、廈門樓板價高過周邊房價,麵包貴過麵粉已經成為常態。

  在地方政府從地王中獲取巨量土地出讓金的同時,藉助高負債資產規模快速膨脹的恆大,成為這一輪房價和地價飆漲的最大受益者之一。恆大此前購入的土地,絕大部分以成本法入賬,土地增值的部分並沒有反映在資產負債表上。有地王墊底,坐地不動就可以安享增值,什麼資產負債率,利息支出,對恆大來說都是小兒科。

  下圖是麵包財經根據財報數據繪製的恆大總資產變動圖:

恆大舉牌萬科有恃無恐 背後隱現三大“老闆”

  BOSS二:核准公司債,恆大低成本補血

  如果仔細研究恆大啟動“爆買”的節奏,會發現與債券市場向房地產開閘“神同步”。由於種種原因,在相當長的時間內國內債券市場對房地產企業都處於關閉或者半關閉的狀態。

  但去年上半年以來政策鬆綁,債券市場對房地產企業大開綠燈。去年6月份,恆大獲證監會核准發行總額200億公司債券,成為首個吃螃蟹的紅籌地產商。利率5.3%—6.98%,雖略高於保利等央企地產公司,但已經遠低於其海外債券和整體負債利率。除此之外,恆大還於2015年10月發行了200億私募債,利率雖然較公司債高,依然遠低於美元債。

  2015年2月,恆大發行的10億美元優先票據,利率高達12%,相當於人民幣債券利率的2倍左右。如果考慮人民幣貶值的因素,恆大公司債的利率實際上只相當於美元債的三分之一左右。按照恆大去年整體9.59%的平均利率來看,公司債幾乎成了恆大成本最低的融資渠道。

  僅是兩組來自國內債券市場的資金,就為恆大補血400億元。恆大耗資近600億收購港資巨頭資產,絕大部分都是發生在公司債發行之後。考慮到恆大與一眾港資巨頭交易中,並不需要一次性支付全款,首期最多支付兩三成資金即可完成交易。但是這400億債券就足以撬動更大的資產。

  債券市場不僅為恆大充血,諸多地王背後都有債券市場低成本資金的身影。麵包財經此前曾撰寫《外資撤離中國樓市 國產次債危機已在路上?》指出:2015年房地產公司全年發債金額超過4379億元,是2014年的27倍還多。今年前5個多月,發債規模已經超過4300億,幾乎相當於去年全年的發債金額。

  進入2016年,債券市場利率進一步走低。頻繁製造地王的央企此前的公司債利率甚至跌破3%,3月份發行的公司債利率也僅為3.8%。

  BOSS三:央媽放水,銀行資金最愛房地產

  地王和天量債券背後是泛濫的資金,錢的事情最終還得央媽說了算,銀行才是最大的金主。

  過去兩年六次降准降息,巨量的資金堆積在金融系統內。貨幣膨脹的節奏與地王湧現,萬科股權之爭開打、恆大啟動爆買模式也是驚人的“神同步”。下圖是麵包財經根據官方數據繪製的近年M1走勢圖:

恆大舉牌萬科有恃無恐 背後隱現三大“老闆”

  天量資金並沒有如願進入實體經濟,而是湧入房地產。根據中國人民銀行此前發布的《2016年第二季度中國貨幣政策執行報告》:上半年個人住房貸款增加 2.3 萬億元,同比多增 1.2 萬億元,6 月末增速達 32.2%。更驚人的是,7月份的《金融統計數據報告》顯示:7月份人民幣貸款增加4636億,同比少增1.01萬億,而以房貸為主的住戶貸款增加了4575億,佔全部新增貸款的98.6%。新增貸款幾乎只剩下房貸了。

  從銀行中發放出來的住房按揭貸款,在購房者手中兜了個圈子后,還是進入開發商的口袋;這尚未計算銀行給予恆大的授信。此前恆大公告稱:截至今年7月末,恆大的銷售金額已達到1847.9億元;2016年的銷售目標由年初制定的2000億提高到3000億,目標提高了50%。

  地王加持資產負債表、債券市場大袋充血、央媽全力注水:恆大們背後的BOSS一個比一個給力。想不任性都難。

  翻查萬科歷年財報:早在寶萬之爭打響之前一兩年,、郁亮和萬科管理層就以經濟利潤獎的名義給自家發獎金,然後再加上金融槓桿增持萬科股份,美其名曰“事業合伙人”。一邊燒着紅燒肉,一邊悄悄變身大股東,原本可以悄悄的把活幹掉,名利雙收。

  無奈,形勢比人強。最近兩年三大BOSS太給力,資金泛濫,資產荒突然降臨,資金成本急劇下挫。加上保險、資管等一眾金融牌照助力,姚老闆“不夠資格”的大槓桿直接秒殺有“情懷”的小槓桿。

  實力更雄厚的許老闆,更是早已把准三大BOSS的脈絡。回購股票立穩腳跟、搶先發債補滿血、天量拿地等升值、巨資收購屯資產、加快銷售回現金、布局保險取牌照……,招招都打在要害。

  跟着BOSS有肉吃,房地產才是老闆的真愛。

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