媒體稱萬科算錯了 寶能平倉線:14.75天下現金網

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  昨日(2016年7月19日),寶萬之爭再起波瀾,萬科管理層公開了一封名為《關於提請查處鉅盛華及其控制的相關資管計劃違法違規行為的報告》的萬言舉報信,從信披違規、違反資管法規、表決權讓渡不合法、損害中小股東權益等四個方面,全面質疑寶能通過資管計劃持有萬科股票的合法性。

  在外界看來,萬科將這份本應通過監管部門正常渠道遞交的舉報信公之於眾,帶有訴諸輿論的目的。這份洋洋洒洒近萬言的舉報信,引述了多達15份有關證券監管的法律法規及規範性文件,不少市場人士皆呼,全篇看下來猶如霧裡看花,個中是非難以判斷。天下現金網天下運動網

  針對這份舉報信,一位信託機構合規管理部高管接受新財富採訪時表示:“披露(即,信披合規性)那部分可能有些問題,但資管(即,違反資管法規)那部分,基本上屬於證據不足。”天下現金網天下運動網

  因而,市場上不乏聲音認為,萬科此舉意在打壓股價,令寶能承受壓力,尤其是令其有較高槓桿的資管計劃持股部分面臨爆倉壓力。

  寶能系目前已持有萬科25.4%股權,其中10.38%是通過9個資管計劃持有的,且其平均持股成本高於前海人壽與鉅盛華直接持股部分。萬科自復牌以來,截至7月19日收盤,股價已經累計下跌30%。萬科管理層此時公開這封舉報信,特別是詳細披露了寶能9個資管計劃各自的規模、倉位、成本價、平倉價、預警線等明細數據,令外界對寶能資管計劃的承壓能力一目了然。

  然而,新財富發現,萬科在舉報信中,對寶能資管計劃的數據計算存在如下疑點:平倉價計算有失公允,預警線數據計算依據不明確,包含利息后的持股成本計算並不科學。

  平倉價計算有失公允

  下面這張表,是萬科舉報信中附件一(寶能九個資產管理計劃信息)的主要內容。表中數據,除了紅色字體外,其餘皆為從舉報信中原樣摘錄。

媒體稱萬科算錯了 寶能平倉線:14.75

  數據顯示,寶能9個資管計劃的總規模為236.25億元,累計使用資金215.7億元,意味着其整體倉位為91.3%。

  從披露數據來看,9個資管計劃的規模從15億元到45億元不等,除了廣鉅2號、泰信1號、信鑫7號之外,其餘全部滿倉。規模為18.75億元的信鑫7號,已經累計使用資金18.15億元,實際也已經接近滿倉。

  萬科根據寶能的資金使用額及持股數,計算了各個資管計劃的持股成本,介於15.31元/股至22.06元/股之間。按照資管計劃合同,平倉線被設定為“資管計劃份額凈值0.8元”。因而,萬科在計算寶能的平倉價時,直接按照持股成本價打8折計算。

  但實際上,萬科這種算法是有失公允的。在滿倉的情況下,平倉價可以按照持股成本直接打8折計算;在非滿倉的時候,其平倉價顯然不能直接按照持股成本打8折計算。舉一個極端的例子,假設一個1億元規模的資管賬戶,只買了100股股票,是否該股之後下跌了20%就要被強制平倉呢?

  強制平倉與否,實際要根據該賬戶的持股市值與剩餘現金合計的金額計算,如果合計金額低於初始金額的80%,才進行強制平倉。

  按照這個規則,新財富重新計算了寶能9個資管計劃各自的平倉價(前述表中紅色字體)。通過計算結果的對比可以發現,滿倉的資管計劃,新財富計算的平倉價與萬科計算的基本一致,而未滿倉的三個資管計劃,新財富的計算數據則低於萬科的計算數據(前述表中黃底數字)。

  比如,寶能的廣鉅2號資管計劃,30億元的規模,目前只使用了14億元的資金,倉位還不到50%,萬科在計算其平倉價時直接按照持股平均價打8折,計算出平倉價為17.65元/股(7月19日收盤價17.11元/股,按萬科的算法,該資管計劃已經爆倉了);但實際上考慮其倉位只有不到一半的因素,該資管計劃真實的平倉價僅為12.61元/股。

  根據新財富的計算,寶能9個資管計劃的平倉價全數在16元/股之下。今天(2016年7月20日)萬科的收盤價為17.08元/股,換句話說,寶能的資管計劃目前尚無平倉風險。寶能資管計劃的整體平倉線為14.75元/股,尚有13.64%的承壓空間。

  預警線數據計算依據不明確

  萬科還計算了寶能資管計劃的預警線。所謂預警線,簡而言之,就是當資管賬戶內的總資產(持股市值+現金)低於某一水平時,寶能需向賬戶內補充資金。萬科在計算寶能資管計劃的預警線時,在註釋中解釋其計算依據是“預警線按持股股價×0.9計算”。

  這種“持股成本乘以0.9”的方式,依然偏於簡單粗暴,並未考慮倉位因素,使得其計算出來的預警線結果,依然會高於實際數值。

  此外,萬科並未明示這個“0.9”的數值出自何處。到底是寶能的資管計劃合同約定的呢,還是萬科自己的估測值呢?如果是出自合同約定,萬科應該清晰披露,預警線為“資管計劃份額凈值0.9”。

  寶能的資管計劃,外部資金(基本是銀行理財資金)和自有資金的比例是2:1,相當於是2倍槓桿。如果資管計劃發生本金虧損,則先虧寶能投入的1/3部分。這就意味着,資管計劃的單位凈值跌到0.67時,才會全部虧完寶能投入的資金,設置0.8的平倉線已經較為保守了。0.9的預警線,意味着本金虧了10%就需要寶能補充資金,是否過度謹慎了?

  前述信託業高管向新財富分析道:“銀行類的資管計劃確實偏保守。現在純二級市場的證券投資類結構化信託,監管規定2倍以內槓桿,一般0.85平倉,0.9預警。但一些定製化的資管計劃,(平倉和預警)比較低一些,0.8的平倉線,設定0.85的預警線也是可能的。平倉也可以協商的,畢竟是看(標的)股票和次級(資金出資人)的主體信用兩部分。”

  包含利息后的持股成本計算,值得商榷

  關於寶能資管計劃的持股成本,萬科在舉報信中披露:“9個資管計劃利率區間為6.5%-7.2%,購入股股票的總平均股價為18.89元/股,如按平均利率以及已存續期8個月計算,考慮融資成本后的平均股價約19.83元/股。”

  實際上,這種持股成本算法,適用於事先扣除利息的桿杠融資。比如,一個30億規模的資管計劃,按照2倍桿杠融資,自有資金投入10億元,銀行理財資金投入20億元,年利率按照7%計算並且預先扣除,則30億資金到位之後,需先扣除20億融資額的年利息1.4億元,賬戶里用來購買股票的資金只有28.6億元。所以折算下來,平均持股成本要高一些。

  然而,寶能的資管計劃並未預先扣除利息,其滿倉的資管計劃,購買股票累計支付的資金與初始資金規模保持一致。比如,寶能15億元、30億元、45億元規模的資管計劃,買股票的資金總額也分別是15億元、30億元、45億元。說明寶能的資管計劃並未預先扣除融資利息,而是屬於事後支付利息的類型。

  所以,其實際持股成本,至少並未體現在當下,只是未來有支付利息的壓力。萬科將融資成本算在當前股價中,其計算方法的科學性值得商榷。

  綜上,萬科對寶能資管計劃的平倉線、預警線、包含利息后的持股成本計算,皆選擇了有利於自身的計算方式,而且其中不乏有失公允之處。幾個計算疊加效應,有強化寶能在應對萬科股價下跌時壓力很大的效果。某種程度上,可能影響投資者對萬科股價走勢的判斷。

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